中金發布研報稱，保持萬洲國際(00288)2025/2026年歸母淨利潤16.14/16.83億美元，當前股價對應7.1/6.8倍2025/26年P/E。維持跑贏行業評級，該行保持目標價8.56港元/股，對應約8.8/8.5倍2025/26年P/E，較當前股價有約23.9%的上行空間。

中金主要觀點如下：

1Q25業績略超市場預期

1Q25收入65.54億美元，同比+6.0%;經營利潤5.98億美元，同比+19.4%;核心歸母淨利潤(剔除生物資産價值變動)3.64億美元，同比+20.9%。其中中國/美國/歐洲營業利潤分別同比-14.3/+72.8/-10.2%。1Q25利潤表現略超市場預期，該行估計主要與美國養殖業務盈利同比改善有關。

國內業務

據公告和該行估算：1)肉制品：1Q25銷量同比近-17.4%、有所承壓，噸利近4700元+/噸同比-5.2%。2)屠宰：1Q25屠宰量同比+11.8%，頭均利潤同比+11.6%，該行預估主因公司增加客戶和網點覆蓋且競爭趨緩。3)養殖：養殖業務主要計入在其他分部中，1Q25公司其他分部同比減虧1.4億元，該行預估主因公司養殖可控制的成本指標改善。

美國業務

據公告和該行估算：1)肉制品：1Q25營業利潤-7.7%，銷量約-3.7%，噸利894美元/噸(同比-4.2%)，該行認爲1Q25肉制品銷量承壓主因原料成本上漲及複活節推遲叁周，該行預計二季度銷量會改善。2)豬肉業務：1Q25上遊養殖盈利17百萬美元(去年同期爲虧損1.7億美元)，今年主因生豬價格上漲(美國國內對肉類蛋白需求剛性)，1Q25屠宰利潤貢獻同比-27%，主因豬價上漲幅度小于生豬上漲幅度。

展望2025

1)國內業務：屠宰業務2025年有望延續客戶擴容、屠宰量提升趨勢，並且養殖業務(包括生豬及禽肉養殖)2025年盈利將有進一步改善。肉制品方面隨着2Q渠道調整逐漸步入正軌並且渠道庫存恢複低位，該行預估2Q25開始肉制品銷量有望同比逐季改善。

2)美國業務：肉制品業務盈利有望保持穩健增長，盡管生豬價格成本上漲但公司可通過公式定價及效率優化上進行傳導，並且美國肉類蛋白需求較爲穩健剛性。另外，該行認爲上遊養殖業務會受益于2025年美國生豬價格上漲和飼料成本下降的利好，全年養殖業務有望盈利。

風險提示：美國豬價和養殖成本大幅波動、國內肉制品需求相對偏弱;食品安全風險。