新濠国际发展

智通財經APP獲悉，海通國際發佈研報稱，25Q4新濠國際發展(00200)的市佔率達14.0%，較25Q3的14.6%下滑0.6個百分點，較24Q4的14.7%提升0.7個百分點。2026年開局強勁，全行業需求穩步復甦。管理層強調澳門市場2026年初至今的份額持續提升，並指出春節前預訂量強勁，且客戶結構較2025年有所優化。管理層預計2026年第三季度Countdown酒店將如期開業，同時新濠天地餐飲區域的翻新工程正在進行中，將進一步提升2026年的客戶體驗。行業競爭激烈程度符合預期，趨勢穩定，與同行的評論一致。

海通國際主要觀點如下：

事件：新濠國際發展的子公司新濠博亞娛樂發佈25Q4業績，公司實現經營收益12.9億美元，同比提升8.6%;經調整EBITDA達3.0億美元，同比提升11%，對應經調整EBITDA利潤率爲23.2%，同比提升0.5個百分點。2025年，公司經營收益達51.6億美元，同比提升11.3%;經調整EBITDA達13.2億美元，同比提升15.5%，對應經調整EBITDA利潤率爲25.5%，同比提升0.9個百分點。

公司澳門地區博彩收益同比增速超10%，新濠天地的經營收益同比增長18%

25Q4公司澳門地區的經營收益爲11.0億美元，同比提升11.1%，環比提升0.1%。其中，博彩/非博彩業務分別貢獻9.3/1.8億美元，同比分別變動+11.5%/+8.8%，環比分別變動+1.0%/-4.0%，佔比分別爲84%/16%。按物業劃分，新濠天地/新濠影匯/新濠鋒的經營收益分別爲7.0/3.6/0.3億美元，同比分別變動+17.7%/+5.4%/-18.9%，環比分別變動+3.4%/-4.0%/-9.5%，佔比分別爲63%/33%/2%。

VIP業務拖累，下注額增速放緩

公司澳門地區的總下注額達117.6億美元，同比提升1.7%，環比提升8.0%。其中，VIP/中場/老虎機的下注額分別爲62.8/28.3/26.6億美元，同比分別變動-2.0%/+8.5%/+3.9%，環比分別變動+12.5%/+2.4%/+4.0%，佔比分別爲53.4%/24.0%/22.6%。新濠天地的VIP贏率爲3.18%，高於2.85%至3.15%的物業預期範圍。25Q4公司的VIP/中場/老虎機贏率分別爲3.61%/31.05%/2.94%，24Q4VIP/中場/老虎機贏率分別爲2.38%/31.22%/3.35%。

公司博彩毛收入增速低於行業同期水平，贏率提升帶動VIP業務增速超30%

公司澳門地區的博彩毛收入達11.6億美元，同比提升9.9%，同比增速不及行業同期水平(+15%)，環比增長2.0%。其中，VIP/中場/老虎機的毛收入分別爲2.0/8.5/0.8億美元，同比分別變動+31.1%/7.9%/-8.8%，環比分別變動-2.7%/+4.8%/-13.3%，佔比分別爲17.3%/75.9%/6.8%。本季度，公司博彩毛收入同比增長主要由中場投注額增加及VIP贏率提高所帶動。

經調整EBITDA利潤率環比有所下滑

公司澳門地區的經調整EBITDA達2.8億美元，同比提升24%，環比下滑11.2%，對應經調整EBITDA利潤率爲25.5%，同比提升2.7個百分點，環比下滑3.2個百分點。其中，新濠天地/新濠影匯的經調整EBITDA分別爲1.94/0.87億美元，同比分別變動+38.3%/+6.6%，環比分別變動-6.4%/-17.3%，對應的經調整EBITDA利潤率分別爲27.8%/24.0%，同比分別變動+4.1/+0.3個百分點，環比分別變動-2.9/-3.9個百分點。

風險提示：宏觀經濟增長低於預期，澳門博彩監管政策趨嚴，海外博彩市場競爭加劇等。