理文造纸

“中東局勢”正在引發供應鏈危機，而由“運費傳導”帶來大宗商品價格上漲預期，我國對紙漿產業進口依賴度較高，這爲紙業板塊帶來投資機會。

實際上，在去年5月，港股紙業板塊開始啓動，估值底部+行業普遍盈喜，使得投資者對紙業板塊基本面改觀，南向資金持續流入推高紙業標的股價。截止目前，紙業股板塊升幅超過80%，其中行業龍頭玖龍紙業（02689）及績優股理文造紙（02314）表現搶眼，至今漲幅分別達到176%及90%。

智通財經APP瞭解到，近日理文造紙發佈2025年財報，期間實現收入266.42億港元，同比增長2.49%，股股東淨利潤19.41億港元，同比增長47.87%，在預告區間範圍。此外，該公司每股基本盈利45.2港仙，擬派發末期股息每股9.3港仙，全年派發股息每股爲15.9港仙，同比增長48.6%，股息率超過4%。

該公司盈利能力顯著提升，2025年毛利率及淨利率分別爲14.63%及7.29%，同比分別提升2.65個百分點及2.23個百分點。該公司披露，主要採取主動策略，充分發揮漿紙一體化的垂直整合優勢，透過靈活調配內部紙漿產能與外部採購，有效緩解了原材料價格大幅波動帶來的成本壓力，同時推進多項生產線技術改造與效率調試項目，提升了整體效率。

業績發佈次日，該公司股價高開迅速拉高，但因大市投資環境不佳影響回落，隨後兩個交易日基本回補高開缺口。

收入利潤雙增，ROE回報率6.38%

理文造紙紙漿一體化垂直產業鏈佈局，主要經營三大業務產品，分別是包裝紙、衛生紙及木漿，2025年地緣衝突不斷、美國特朗普政策持續引發全球經濟不確定性，通脹居高不下，在這種環境下，該公司充分發揮紙漿一體化優化，實現收入及利潤雙增。2025年包裝紙及衛生紙收入均實現穩增，木漿作爲原材料供應部分內部供應，收入有所下滑，收入份額分別爲75.7%、22.58%及1.68%。

而受益於紙漿一體化的成本優勢，毛利率提升明顯，2025年毛利潤38.96億元，同比增長25.15%，毛利率14.62%，同比提升2.65個百分點；期間費用整體均呈下降趨勢，期間費用率爲8.3%，同比下降0.5個百分點，其中銷售及行政費用較爲穩定，財務費用下降明顯，同比下降34%，財務費用率下降0.4個百分點。

具體而言，三大業務產品均保持盈利能力，且整體利潤率呈上升趨勢。2025年上述三大業務產品分部利潤分別爲12.68億元、10.63億元及1億元，佔比分別爲52.34%、43.7%及4.11%，分部利潤率分別爲6.28%、17.7%及22.37%。該公司整體分部利潤率9.13%，同比提升1.98個百分點。

數據來源：公司財報

2025年理文造紙的ROE爲6.38%，同比提升1.69個百分點。該公司資產回報率相對較低，主要爲重資產行業，紙業行業淨利率及ROE普遍偏低，以玖龍紙業來說，2025年這兩個指標分別爲4%，低於該公司2個百分點及2.38個百分點。另外，行業負債率偏高，就資產負債率而言，其中玖龍紙業超過60%，但該公司僅爲47.2%。

截止2025年12月，該公司現金結餘19.42億元，佔比短期有息債28.1%。該公司將海外市場作爲重點發展戰略， 拓展包括東南亞在內的“一帶一路”沿線及歐洲等新興出口市場的橋頭堡，且已在東南亞建立了生產基地，在過去兩年，其經營現金流持續淨流入，在滿足負債支出的同時，也爲海外擴張資本支出帶來足夠的安全墊。

漲價預期產能釋放，慷慨派息獲得青睞

理文造紙產能主要分佈在中國、馬來西亞及越南，就非流動資產而言，中國內地爲核心，2025年有330.12億元，佔比達74.35%，馬來西亞及越南分別爲81.87億元及22.45億元，近兩年變動不大，佔比分別爲20%及5.05%，可見該公司海外擴張偏謹慎。玖龍紙業在馬來西亞及越南也有佈局，在業務上雙方形成較大的競爭關係。

不過該公司在馬來西亞及越南的市場收入是穩步擴張的，2025年來自該地區的外部客戶收入份額17%，同比提升了5個百分點，而中國外部客戶收入份額下降至84%。

數據來源：公司財報

該公司資產創收能力相對穩定，非流動資產資產週轉率爲0.6，同比基本持平，相比於玖龍紙業的0.25高出不少。這主要爲公司體量相對較小，重資產規模少，在紙漿一體化下，該公司木漿銷售佔有一定比重，且海外市場逐步起量，貢獻有所提升。此外，該公司回款能力顯著提升，該公司給於客戶45日至90日的信貸期，2025年應收款爲30.25億元，同比減少了2.95億元，其中賬齡不超過30日佔比59.6%，同比減少3.75億元，應收款週轉天數41.5天，縮短了5.11天。

2026年理文造紙資產創收及盈利能力有望走高，一方面美伊衝突下，機構普遍預測油價將推高至150美元以上，那麼運費傳導將帶動紙業產業鏈漲價潮，而該公司主要市場在中國、馬來西亞及越南，需求端影響較小；另一方面公司紙漿一體化仍持續發揮效用，預計三大業務產品收入結構將根據價格變化優化。

值得注意的是，該公司積極擁抱AI時代，積極部署AI+紙業，通過自動化與人工智能等技術應用，簡化生產流程、優化工序，同時，通過發電廠技術升級實現節能減排，有效控制成 本，提升內部效率。該公司也積極調試生產線效率及進行技術改造，預計將 帶動2026年產 能全面釋放，驅動業績增長。

該公司獲得投行看好，其中花旗持續跟追並於近日發佈今年第二張研報，稱理文造紙去年業績勝該行預期，上調公司今明兩年盈利預測12%至13%。該行認爲公司2026年在中國及東盟產能溫和增長，毛利率可能持續擴張，維持該股“買入”評級，目標價升至4.3港元，相比於現價高出14%。

理文造紙派息非常慷慨，2023-2025年，派發股息分別爲0.086港元、0.107港元及0.159港元，股息回報複合增長達到36%，以2025年股息算，股息率達到4.22%，反觀同行，比如龍頭玖龍紙業近幾年未進行派息。從市值回報上看，理文造紙走勢趨上，優於其他同行，近三年累計升幅爲83.9%。

總的來說，作爲紙業板塊的績優標的，理文造紙業績搶眼，2025年營收利潤雙增，盈利能力大幅提升，而海外產能持續釋放，在價格上漲預期下有望驅動業績保持增長，且該公司紙漿一體化不斷優化成本，通過AI及技術改造優化運營效率，盈利水平有望得到提升。該公司重視股東回報且慷慨派息，值博率較高。