固生堂

智通財經APP獲悉，海通國際發佈研報稱，預計固生堂(02273)2026/2027年收入分別為37.4億元/42.5億元，同比+15.1%/+13.6%。經調整淨利潤分別為4.65億元/5.31億元，同比+15.4%/+14.2%。該行認為固生堂作為國內連鎖中醫醫療服務龍頭，品牌力和數字化技術優勢突出。給予2026年20倍PE(基於經調整淨利潤)，對應目標價每股HKD43.3，維持“優於大市”評級，建議關注。

海通國際主要觀點如下：

收入穩健增長，門診量同比提升11.0%

2025年，公司實現收入32.5億元，門診量達601萬人次，ASP約為541元。1)線下醫療機構收入29.8億元;2)線上平台收入2.7億元。截至年末，公司運營101家中醫機構(國內86家+新加坡15家)，年內淨增22家。公司同城加密與新城市拓展並行的擴張策略穩步推進。

半年度來看，25H2公司實現收入17.5億元(同比+5.8%，環比+17.3%)。根據業績會，公司客單價自三季度起環比企穩。管理層預計26Q1門診量有望實現雙位數以上同比增長。

費用率持續優化，運營效率穩步提升

2025年，公司毛利率31.1%(+1.0pp)，主要受益於租賃成本下降及藥材成本優化。銷售費用率11.5%(-0.7pp)、管理費用率5.9%(-0.2pp)。公司實現淨利潤3.52億元(+14.6%)，經調整淨利潤4.03億元(+0.5%)，經調整淨利率12.4%(-0.8pp)，該行認為利潤率小幅下降主要受到短期國內外擴張成本前置影響，隨產能爬坡有望進一步優化。公司期末在手現金及定期存款合計約10.8億元，經營性現金流同比+37%，資金儲備充裕。

海外佈局加速落地，AI分身初步商業化

1)海外擴張：2025年新加坡收入同比+228%，達到1030.6萬元。年末新加坡門店15家;管理層計劃2026年拓展香港、馬來西亞市場。2)AI佈局：推出13款國醫AI分身覆蓋8大中醫專科，AI相關月收入超100萬元(業績會)。該行認為，海外業務和AI產品的落地有望拉動公司中長期增長。

風險提示：醫保、飲片集採等政策性風險，海外擴張不及預期的風險，海外醫療政策風險，AI商業化不及預期的風險，消費疲弱致客單價承壓的風險。