现代牧业

智通財經APP獲悉，海通國際發佈研報稱，預計2026-2028年現代牧業(01117)收入為158.5/164.0/172.2億元，歸母淨利潤分別為8.1/14.2/19.2億元，對應EPS分別為0.10/0.18/0.25元(此前預測26年EPS不變，27年EPS為0.14元)。參考可比公司估值水平及公司作為乳業上游龍頭地位，該行給予公司26年16xPE(此前給予公司26年13xPE)，目標價由1.3港元上調至1.8港元(1CNY=1.15HKD)。該行認為公司作為原奶行業龍頭，週期築底，疊加奶肉雙週期共振，減值壓力大幅緩解、現金流充沛，維持“優於大市”評級。

海通國際主要觀點如下：

事件：全年營收126.0億元，25H2營收環比改善，週期築底跡象明確，經營韌性持續顯現。剔除生物資產公允價值變動等非現金項目影響後，減值前核心溢利19.1億元，同比大幅改善;現金EBITDA達30.6億元，同比+2.6%，經營活動現金流25.0億元，均創歷史新高，核心盈利與現金流指標亮眼。

核心業務以量補價，成本優勢穩固

原料奶收入104.7億元，同比+0.1%，銷量增8.5%;公斤奶銷售成本2.3元、飼料成本1.8元，同比分別-8.3%/-9.2%，支撐原料奶毛利率穩定31.2%，整體毛利率升至27.4%。現金EBITDA30.6億元、經營現金流25.0億元均創歷史新高，現金流安全墊充足。

牛羣結構優化，減值壓力逐步緩解

奶牛存欄45.7萬頭，同比-7.0%，成母牛佔比提至58.2%，單產達12.9噸，生產效率顯著提升;全年生物資產公允價值虧損31.1億元，其中含3億元一次性淘汰損失，下半年虧損顯著收窄，非現金擾動逐步退去。養殖解決方案業務主動收縮聚焦優質客户，經營效率提升，毛利率提升至9.0%，業務結構持續優化。

行業供需再平衡，2026年迎復甦拐點

國內存欄持續去化，原奶價下半年有望反彈，淘汰牛價上行形成奶肉雙週期共振。公司已鎖價上半年豆粕，目標飼料成本降至1.8元以下;資本開支同比-29.3%，自由現金流預計改善，疊加聖牧併購預期，業績彈性充足。

風險提示：大宗商品價格上行，下游需求恢復不及預期。