优然牧业

智通財經APP獲悉，開源證券發佈研報稱，優然牧業(09858)在週期底部經營韌性強勁，維持2026-2027年歸母淨利13.7、27.7億元，新增2028年歸母淨利為41.6億元，EPS為0.33、0.66、0.99元，當前股價對應PE為10.7、5.3、3.5倍。公司2025年優化牛羣結構以蓄力未來發展，後續或將受益於原奶及肉牛價格同步上漲，有望充分釋放業績彈性，維持“增持”評級。

開源證券主要觀點如下：

公司與伊利股份續訂多項協議，2025年經營韌性強勁

公司與伊利續訂乳製品（奶粉、飼料級奶粉）採購框架協議、原料奶購銷框架協議及金融服務框架協議，自2027年1月至2029年12月31日止，公司預計2026年供需關係有所改善，2027-2029年奶價將適度上漲。2025年公司實現營收206.5億元，同比+2.8%；歸母淨利潤為虧損4.32億元，同比減虧37.5%，現金EBITDA為55.9億元，同比+4.9%。

2025年銷量推動主業穩健增長，牛羣結構優化蓄力未來發展

分業務板塊來看，2025年原料奶/系統化解決方案分別實現收入160.2/46.3億元，同比分別+6.1%/-7.3%。原奶業務：保持穩健增長，其中銷量達415.3萬噸，同比+13.2%，主要受益於成母牛單產水平的提升（12.8噸/頭·年）以及牛羣結構優化（成母牛佔比提升至55.0%），原奶單價為3.86元/kg，同比-6.2%（每公斤降0.26元），主因行業奶價持續磨底。系統化解決方案業務：仍有所承壓，一方面是受行業需求及調整銷售策略影響，另一方面基於大宗原料價格下降對產品進行了調價。展望未來，行業供需格局持續改善，奶價有望企穩回升，公司核心牛羣佔比提升、單產水平持續提升為後續經營改善奠定基礎，同時隨着行業週期反轉，解決方案業務需求有望改善，共同推動公司收入增長。

生物資產公平值調整拖累利潤，成本優勢進一步加強

2025年公司毛利率為29.8%（同比+1.0pct），其中原料奶毛利率34.3%（同比+1.5pct），主因大宗原料價格下降、公司推進精益化管理實現降本增效，2025年公斤奶銷售成本2.54元/kg，同比-8.4%，其中飼料價格壓降至1.88元/kg，同比-10.5%；系統化解決方案毛利率14.2%（同比-2.6pct），主因調整銷售策略、讓利客户。2025年銷售費用率/管理費用率同比分別-0.1pct/+0.1pct；此外生物資產公平值減銷售成本變動產生的虧損為43.12億元，同比擴大約10%，主因奶價下降、淘牛數量增加、14月齡育成牛市場價格下降，拖累全年利潤表現，剔除該項後年內利潤38.8億元，同比+26.7%。展望未來，隨着奶價企穩回升、公司持續降本增效，毛利率有望繼續提升，費用率或保持穩定，疊加肉牛價格向上、淘汰牛節奏迴歸正常，生物資產公平值調整或實現修復，公司盈利能力有望提升。

風險提示：宏觀經濟波動風險、出生率大幅下滑風險、原料價格波動風險