智通財經APP獲悉，中信證券發佈研報稱，國內電商行業已步入更成熟的發展週期，GMV增速中樞下移，平台貨幣化率已進入兼顧商家經營生態、消費者權益與平台自身盈利訴求的多方利益平衡穩態區間，大幅上行或下行的空間均相對有限，行業盈利模式進入成熟穩定階段。短期視角下，受宏觀消費復甦節奏偏弱、税收政策變化、國補高基數等多重因素疊加影響，25Q4為行業景氣度底部區間，板塊整體業績表現承壓，頭部電商公司估值回落至低位，性價比凸顯。展望後續，伴隨宏觀消費環境邊際回暖、基數壓力去化，頭部平台業績端有望迎來逐季改善，進而帶動板塊估值持續修復，存在業績與估值戴維斯雙擊的投資機會。

外賣及即時零售賽道方面，行業補貼退坡趨勢基本確立，企業費用端壓力顯著舒緩，有望成為消費互聯網板塊短期估值上行的主要催化。拉長週期來看，賽道長期成長空間與盈利天花板仍需持續跟蹤兩大核心主線：一是餐飲客單價的修復節奏及穩態UE;二是平台自營零售業務的經營表現，重點跟蹤供應鏈效率、區域擴張速度與盈利模型優化，判斷其能否成為平台第二增長曲線。

中信證券主要觀點如下：

電商：25Q4行業見底，2026年仍存高基數影響但壓力可控。

行業層面：消費大盤增速於25Q4見底，26Q1環比回暖，2026年整體面臨一定基數壓力。根據國家統計局，25Q4社零總額同比+1.6%，其中商品零售同比+1.7%，整體消費大盤表現平淡，同期實物商品網上零售額同比+2.3%，高於商品零售增速0.6ppts，超額增速進一步收窄，整體表現平淡。分析期核心原因包括1)國補高基數效應;2)春節偏晚導致年貨節錯期;3)電商税務合規自25M10落地疊加快遞行業反內卷，推動商家生態洗牌。進入26Q1，在年貨節錯期推動下實物商品網上零售額增速回暖至+7.5%，但預計基數影響將在26Q2~26Q3持續體現，2026年電商增速或向社零看齊，待基數效應去化後再行修復，預計2026年實物電商大盤增速在4~5%。

平台層面：短期業績承壓，預計呈逐季改善態勢，行業格局趨穩。25Q4各平台增長壓力較大，具備低價供給及流量優勢的電商平台GMV持續實現高速增長(抖音+20%，淘天+2.5%)，但增速有所放緩，電商行業市場格局逐步穩固。利潤側受國補退坡等外部環境變化的影響，表現亦相對平淡。預計基數效應下2026年增長壓力較大，但有望自26Q1起呈現逐季改善態勢，內容電商平台仍將引領行業增長。同時，在政策“反內卷”背景下，行業競爭格局趨向穩定，主流平台不再以低價作為首要目標，轉向探索新方向順應平台策略及行業定位，比如阿里投入即時零售。

趨勢上重點關注國補、電商税務生態變化影響。與2025年相比，2026年國補政策在總髮放額度、補貼品類、產品標準、補貼幅度和上限等有所收緊，2025年仍存在高基數影響，但整體內需增長壓力可控。税務合規則主要影響部分產業帶白牌商家，短期驅動生態洗牌，長期有利於行業客單價、服務質量的提升。

外賣&即時零售：減補趨勢明確，關注補貼退坡過程中的生態變化。

測算25Q4頭部三平台在外賣行業投入達到450+億、26Q1或收窄至300+億。隨着冬季低價茶飲消費需求走弱，測算三家平台在外賣與即時零售市場投入力度在25Q4、26Q1連續兩個季度環比改善。隨着監管釋放明確信號、AI業務投入的重要性提升，行業減補趨勢明確。

重點關注補貼退坡過程中餐飲價格體系、即時零售供給生態的變化。餐飲外賣方向，補貼戰致使用户對於餐飲外賣形成低價認知，後續消費者的需求或將明顯下滑，而餐飲品牌也將面臨如何重建價格定位的挑戰。品牌餐飲在此前的價格戰中保持相對剋制，衝擊較小，中小商户則被動捲入價格戰，可能在補貼退坡過程中動態出清。即時零售方向，在補貼退坡過程中，消費者可能因價格力的整體下降而轉向其他渠道，補貼驅動的“羊毛單”將持續去水，缺乏差異化與成本優勢的3P閃電倉或將面臨出清。與此同時，自營渠道則在數據積累、供應鏈打磨、用户心智養成的三重驅動下快速擴張，預計“1P替代3P”將成為未來一段時間的行業主旋律。

風險因素：

宏觀經濟增速壓力下消費力恢復不及預期的風險;互聯網平台監管趨嚴風險;電商、外賣與即時零售行業競爭加劇超預期風險;中概股及電商出海監管風險;AI產品落地進展不及預期。