子不语

近年來，受益於全球線上消費滲透率持續提升的時代紅利，以及我國供應鏈無可比擬的競爭優勢，中國跨境電商企業激流勇進，在全球範圍內扮演起越來越重要的角色。就拿鞋服領域來説，中國已經連續多年穩居全球最大服裝出口國位置，而在這常年“霸榜”的背後，自然離不開子不語（02420）、賽維時代等跨境電商龍頭們的持續發光發熱。

時至4月底，智通財經注意到A股、港股上市的跨境電商企業基本都已披露了2025年報。作為國內鞋服跨境電商的兩大代表性龍頭，子不語與賽維時代均交出了營收雙位數增長的答卷：賽維時代規模更大，期間收入為118.2億元，同比增長15%；而子不語則增速明顯佔優，全年收入46.6億元，同比增速高達40.2%。

如果説就收入表現來看，兩大龍頭還各有千秋，那麼在利潤端其實便拉開了差距。2025年，子不語的毛利率高達74.8%，作為對比賽維時代僅約為42.7%，二者差異明顯。同期，子不語歸母淨利潤約2.7億元，同比口徑大增78.6%，對應歸母淨利率達到了5.8%；若剔除股份支付開支，調整後淨利率更是接近6.1%。而賽維時代歸母淨利潤約2.83億元，同比增長32.2%，歸母淨利率為2.4%。

子不語之所以能擁有更出色的盈利能力，一方面可能要歸功於公司長期主義的戰略定力，長期聚焦高附加值的時尚鞋服；而賽維時代業務結構中包含了部分毛利率較低的非服飾配飾品類以及物流服務，一定程度上拉低了綜合毛利率；另一方面，則要得益於子不語在品牌化的戰略框架下，持續打磨組織力、產品力，重點培育十大核心品牌，並通過持續推進的精細化運營策略有效提升商品運營效率，進而帶動整體毛利率穩定增長。這裏值得一提的是，近年來跨境出口進入了以品牌變現效率為核心競爭要素的新發展階段，新常態下更考驗品牌能夠在多長的週期內、多大程度上影響甚至塑造目標客户的購物決策和需求，與此同時獨立站等新興渠道逐步興起。

智通財經觀察到，現階段子不語與賽維時代均在加碼品牌化與全渠道佈局，但路徑與節奏各有側重。子不語2024年便完成了品牌體系搭建，2025年進入全面發力期，組織與業務重構帶來的管理紅利已率先釋放。

以子不語的職業女裝品牌Cicy Bell為例，在亞馬遜上，一款售價58美元的產品長期穩居細分類目第一，且近兩個月的出單基本依靠自然流量。這意味着消費者開始主動搜索品牌名，而品牌心智一旦建立，後續的營銷槓桿效應勢必會持續放大。與此同時，2025年子不語非亞馬遜渠道收入同比增逾七成，佔比提升至8.5%。其中，TikTok平台收入勁增77.1%，自營獨立站收入更是暴漲189.7%。就拿子不語重點打造的高端女裝品牌Rich Radi Q’s（RQ）來説，公開數據顯示今年一季度RQ的獨立站總訪問量飆升至13.9萬，延續了去年來的強勢表現。毋庸諱言，培育用户忠誠與品牌溢價需要長時間的沉澱，不過置於長期發展的視角下，子不語當前的思路與打法無疑為跨境電商們在海外真正做大做強提供了可借鑑的樣本參考。

在筆者看來，子不語與賽維時代顯然都是中國跨境電商企業激流勇進的優秀代表，共同引領着中國品牌出海的浪潮。從階段成果來説，賽維時代規模更勝一籌，而子不語增速更快、盈利質量更高。從當前估值情況來看，子不語靜態市盈率僅約7倍，遠低於賽維時代的30倍；並且綜合前述子不語因其鮮明的品牌化戰略、高效的精細化運營以及全渠道進化的領先身位，成長後勁預計更為充足，由此看子不語的成長潛力與估值水平之間顯然存在顯著錯配，也因此有望為投資者創造更為豐厚的長期價值。