三生制药

智通財經APP獲悉，中郵證券發佈研報稱，三生製藥(01530)系國內醫藥領域的老牌企業，坐擁特比澳等多個現金牛品種，為研發創新輸入動力。707授權已落地，增厚公司利潤的同時降低了在全球市場拓展的風險敞口。該行預計公司2026-2028年歸母淨利潤27.3/28.3/31.9億元（前值：24.1/27.6/-億元），同比68%/+4%/+13%,對應PE為20/19/17，維持“買入”評級。

中郵證券主要觀點如下：

事件

2025年實現營收177.0億元，同比增長94.3%。歸母淨利潤為84.8億元，同比增長305.8%；扣除股權激勵等非經營性項目後的經調整經營性純利為84.5億元，同比增長264.6%。

對外授權落地推動業績高增，主業受政策擾動有所下滑

公司與輝瑞就PD-1/VEGF雙抗707達成的授權交易在報告期內確認了94.3億元的許可收入，構成了總收入的53.3%。與此同時，公司原有的生物藥品銷售業務面臨挑戰，全年銷售額為80.1億元，同比下降10.3%，主要受帶量採購帶來的價格下降及國家醫保政策影響。CDMO業務則保持較快增長，收入2.6億元，同比增長46.3%。

707（PD-1/VEGF雙抗）授權輝瑞，多項臨牀開展全球價值加速兑現

PD-1/VEGF雙抗被視為下一代腫瘤免疫治療的核心基石療法，市場空間廣闊。輝瑞全力推進，臨牀價值有望持續擴大：輝瑞2025年公佈7項近期開展的臨牀探索試驗，包括針對NSCLC和CRC的III期臨牀，針對SCLC的2/3期臨牀，以及多項1/2期臨牀。2026年預計有5項III期全球MRCT計劃開展，有望觸發臨牀開發里程碑付款；同時亦有9項臨牀試驗登記於Clinical Trial網站。

據公司公告，707聯用化療1L治療Sq&NSq NSCLC兩項+聯用化療1L治療mCRC的1項合計3項全球III期註冊臨牀已啓動患者入組，7項臨牀已啓動招募。從完成節點來看，27年有望讀出早期HCC/RCC/mUC等1L單藥或聯用的數據，29/30年有望讀出多個3期的重要數據。

新增產品即將貢獻收入，現金儲備充裕支持研發佈局

2025年公司新比澳、愛曲泊帕片獲批上市，抗IL-17A單抗（608）已於2026年2月獲批上市；抗IL-1β單抗（613）、抗IL-4Rα單抗（611）和抗VEGF單抗（601）的上市申請已獲CDE受理，有望在未來2-3年內貢獻可觀收入，對衝傳統產品面臨的壓力。截至2025年底，公司在手現金及現金等價物、存款等高達158.6億元，現金資源204億元。為後續管線的全球臨牀開發、生產設施升級以及潛在的外部合作提供了堅實保障。

風險提示

對外授權許可收入不確定性風險；集採、醫保政策帶來的收入增長不確定風險；創新藥研發失敗風險；市場競爭加劇風險；地緣政治風險。