知乎－Ｗ

智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，考慮到IP運營業務增量，上調知乎-W(02390)26/27年收入6.5%/5.8%至26.4/26.9億元，維持Non-GAAP淨利潤預測。現價對應港/美股均為26/27年0.6/0.6x P/S。維持跑贏行業評級。考慮到行業估值中樞下移，維持目標價港/美股9港元/3.7美元(均對應0.7x 26年P/S)港/美股上行空間18%/22%。

中金主要觀點如下：

收入符合該行預期，Non-GAAP淨利潤好於該行預期

1Q26收入6.52億元，符合該行預期，Non-GAAP歸母淨利潤同增147%至1,716萬元，好於該行及市場預期。該行認為主要系期間費用支出(考慮股權激勵費用加回)略低於該行預期。

核心業務展現韌性，IP運營成為新增長極

公司自本季度起重新劃分收入結構，以更好反映業務實質。1)付費內容及IP運營：1Q26收入環增16%至4.02億元，其中，平均月訂閲會員環比回升至1,310萬，付費用户數已現企穩回暖跡象。該行估計IP運營實現同比三位數增長。公司“鹽言故事”IP向影視/短劇/漫劇的加速開發正在形成可觀的增量收入，該行預計IP運營收入佔比將持續提升。2)營銷服務：1Q26收入1.91億元，該行認為，公司主動優化廣告產品、平衡用户體驗與商業化的調整持續推進。3)其他業務(含職業培訓)：1Q26收入5,780萬元，延續戰略收縮，符合公司聚焦利潤率、優化ROI的導向。

AI與社區生態加速融合，商業變現潛力逐步釋放

知乎直答社區滲透率持續提升，AI能力正與社區內容、創作者生態和商業化系統加速融合。公司於業績會表示AI應用將進入第二階段(建設數據平台、舉辦黑客馬拉松等以成為更開放的平台)。此外，該行判斷IP運營有望受益於AI輔助內容分發與版權匹配，加深對內容資產化的賦能。

持續回購，現金儲備充足

公司1Q26回購約420萬美元。截至1Q26末，公司現金及現金等價物、定期存款、短期投資合計44.9億元。公司公告表示將始終聚焦實現長期股東價值最大化。

風險提示：IP運營增長可持續性不及預期;營銷服務復甦節奏慢於預期;付費會員增長恢復不及預期;AI產品商業化進度存在不確定性。