德州仪器

SiTime Corporation

智通財經APP獲悉，瑞銀近日發佈研報，解讀了多隻美股半導體股。瑞銀闡述了其參加德州儀器(TXN.US)管理層會議的要點，並重新分析了SiTime(SITM.US)收購瑞薩電子(Renesas Electronics)旗下時鐘/定時(timing)業務部門這樁交易。瑞銀在研報中還通過谷歌(GOOGL.US)、亞馬遜(AMZN.US)的財報聯動解讀計算/模擬芯片領域，同時發表了其對希捷科技(STX.US)的觀點。該行還對亞德諾(ADI.US)和Indie Semiconductor(INDI.US)進行了財報前瞻。以下是具體內容。

德州儀器管理層會議要點

據悉，德州儀器在本月早些時候宣佈，將以75億美元收購美國芯片企業芯科實驗室(SLAB.US)。雙方聯合發佈聲明稱，芯科實驗室的股東將以每股普通股獲得231美元現金的對價完成交易，該筆交易預計於2027年上半年完成。

芯科實驗室的芯片產品廣泛應用於智能家居設備、工業自動化、儲能電池及商業照明等各類產品的製造領域。此次收購也彰顯出德州儀器仍將發展重心聚焦於核心業務，進一步加碼家電、電源、工業及醫療設備等多個長期深耕的芯片市場。作爲全球最大的模擬芯片製造商，德州儀器的模擬芯片可將現實世界的各類輸入信號轉化爲適用於汽車、工廠設備及其他各類產品的電子信號。該公司上週發佈超預期的強勁銷售業績指引，印證工業客戶與車企的芯片需求正逐步回暖。

關於這筆交易，德州儀器管理層認爲，大多數投資者的態度是中性偏正面，交易規模較小降低了其對整體公司的影響，也可能限制管理層分心的程度。這是一筆競爭激烈的交易，這也解釋了爲什麼現在達成。和幾乎所有上市公司一樣，德州儀器設有企業戰略團隊，會評估各種潛在交易，但管理層很少發現有哪筆交易在增厚性上能優於研發投入，這也是爲何德州儀器很少作爲收購方出現的原因。

德州儀器不會去償還芯科實驗室的債務——而是通過增長息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA)，直到交易在槓桿率層面變得中性——這也是爲何資本回報不會下降。德州儀器認爲，客戶的反應將相當積極：相關產品將轉向300mm晶圓產線，新建晶圓廠將爲產品生命週期提供非常長的可見性;再認證流程將通過產品變更通知(PCN)完成，而該公司在嵌入式產能內製和關閉6英寸/150mm產線方面已經積累了大量經驗。

除此次交易外，管理層討論了當前週期結構——除非整個行業的交貨期開始延長，否則不會出現補庫存週期。交貨期保持低位，部分原因是終端市場週期高度不同步，這分散了晶圓廠的訂單趨勢，可能削弱週期性波動，帶來更穩定的增長。

重析SiTime收購瑞薩電子旗下時鐘/定時業務部門

作爲全球最大規模模擬芯片製造商之一的SiTime豪擲30億美元，收購模擬芯片/MCU芯片領軍者瑞薩電子旗下時鐘/定時業務部門。這筆交易的核心邏輯在於，SiTime欲緊抓“史無前例AI訓練/推理熱潮”——當訓練/推理把集羣推到更高的鏈路速率與更大規模時，“時鐘/同步/抖動”會從配角變成系統穩定性與吞吐的隱形瓶頸。

瑞銀表示，其收到大量關於這筆交易的諮詢，尤其是關於合併後公司的財務畫像。該行對SiTime 2028年每股收益的預測仍略高於11美元，但需要承認，不確定性區間相當寬，原因包括：

1)SiTime持續“業績超預期並上調指引”的表現能否延續，尤其是在其未來幾年快速提升時鐘市場份額的背景下;

2)收入協同的規模，尤其是兩項業務在數據中心領域的交叉銷售潛力(瑞銀估算長期機會約3.5億美元，因SiTime正加速向超大規模客戶——不僅限於谷歌/亞馬遜——推廣其振盪器產品)，而瑞銀認爲瑞薩電子的時鐘業務在移動/消費產品領域的拉動潛力相對有限;瑞薩電子微控制器諒解備忘錄雖表明前景可期(瑞銀估算長期機會2.5億美元，隨着SiTime逐步滲透約13億顆微控制器單元，以約0.20美元的平均售價提供諧振器，預計每年帶來約1000-1500萬美元增量收入)，但發展較慢。

與許多半導體交易不同，成本協同效應並非主要驅動力，SiTime管理層希望爲瑞薩電子時鐘業務投入更高的研發預算以釋放更快增長——瑞銀預計任何採購/供應鏈節省最終都將被再投資。綜合考慮，瑞銀將預測延伸至2030財年(預測每股收益超17美元)。

從谷歌、亞馬遜財報看計算需求的聯動影響

瑞銀表示，與微軟和Meta相比，谷歌和亞馬遜的支出增長在幅度上更令人意外。總體來看，較市場一致預期高了約1100–1200億美元。

谷歌的Gemini 3模型正獲得顯著市場關注，該公司2026年的資本支出同比增速將高於2025年的約75%，達到約100%(2026年資本支出爲1750-1800億美元)。該公司表示，儘管過去一年Gemini的服務成本下降了78%，但需求增長更快，預計全年都會受到算力供給約束。谷歌還指出，其AI token生成量從每分鐘70億提升至每分鐘100億以上，而Gemini 3 Pro用戶的日均token使用量是2.5 Pro模型的3倍。

瑞銀認爲，谷歌的強勁表態對TPU供應鏈特別是博通(AVGO.US)構成利好，但需注意投資者仍高度關注“自研芯片”的討論。該行也預計,邁威爾科技(MRVL.US)和Arm(ARM.US)將受益於谷歌的Axiom平臺。

與此同時，亞馬遜預計2026年總資本開支約2000億美元，“主要用於AWS”。瑞銀軟件團隊估算，亞馬遜2026年的雲業務資本支出爲1480億美元，同比增長60%(2025年同比增長74%)。該行還預計，亞馬遜AWS業務在2026年將同比增長39%，增速達到2025年的兩倍。

亞馬遜還提到，已部署140萬顆Trainium2芯片且全部被預訂，Trainium3需求強勁且預計在2026年中前被全部鎖定，Trainium4預計將於2027年推出。

瑞銀認爲，邁威爾科技是亞馬遜強勁資本支出的受益者。重要的是，瑞銀全球半導體團隊估算，谷歌雲平臺和亞馬遜合計約佔英偉達(NVDA.US)機櫃出貨量的12-13%，該行渠道覈查顯示若供應充足，出貨量可能更高。因此，該行認爲這些資本支出增長對英偉達非常利好，而不僅限於專用集成電路(ASIC)供應商。

模擬芯片廠商財報季：工業/數據中心/電信領域表現積極，汽車/消費電子領域承壓

瑞銀對已發佈財報、佔行業收入81%的模擬芯片公司本財報季的表現進行了評估。瑞銀指出，2025年第四季度實際收入較預期高出0.4%，2026年第一季度指引較預期高出1.3%，該行對整個行業2026年全年預測則上調1.6%。

非微控制器模擬芯片的實際表現和預期修正均略優於微控制器。工業領域第四季度實際表現符合預期，第一季度指引較預期高出5%，2026年全年預期上調3%——終端市場似乎出現分化，航空航天與國防表現優異，工廠自動化終於開始復甦，電網/可再生能源應用仍疲軟;數據中心領域普遍表現強勁，但不同模擬供應商分類方式不盡相同。

汽車領域第四季度實際收入低於預期1.4%，第一季度指引低於預期3.5%，2026年全年預期下調2.5%。管理層提醒中國新年的季節性因素影響，並看到一些由汽車年化銷量驅動的業務受干擾，以及由歐盟出人意料的鷹派排放法規和中國電動汽車補貼政策調整引發的電氣化領域雜音影響。智能手機/消費電子雖規模較小，但普遍被視爲疲軟領域，市場擔憂其DRAM需求受損;另一方面，電信領域今年可能表現尚可。最後，分銷商評論依然非常樂觀。

西部數據財報與創新日後重估希捷科技

在西部數據(WDC.US)最新財報電話會和創新日之後，瑞銀上調了對希捷科技的預測，認爲其將受益於類似的定價環境，最終推動毛利率突破50%。在創新日上，西部數據討論了2026年全年四個季度每TB平均售價同比中個位數至高個位數增長，長期趨勢將逐步放緩至持平或低個位數增長。

瑞銀認爲，在市場仍然偏緊的情況下，希捷科技同樣享有短期定價優勢，且在2026年之後可能仍有上行空間，因爲公司不會在訂單進入交付期之前鎖定價格。通過這種方式，希捷科技正在利用供應緊張及隨之而來的定價權，只接受其能夠可靠供應的訂單——瑞銀認爲這遠優於以更低價格承接大量訂單、最終形成長期積壓。與此同時，通過“後定價”，希捷能夠在本輪上行週期中最大化其利潤。

總體來看，瑞銀預計希捷科技的每TB平均售價在2026財年/2027財年分別上漲6%/9%(相比之下西部數據爲5%)，毛利率在2027年末達到57%–58%的峯值。儘管如此，

瑞銀仍然認爲該股的估值難獲支撐，因爲即便未來12個月每股收益(EPS)不斷上調，市場仍在給予更高倍數。即便假設毛利率約60%，出貨量(EB)在兩年內以20%+的CAGR增長，希捷科技仍以14倍交易，仍高於美光科技。該行上調了盈利預測(2026/2027年EPS從15.55/16.14美元上調至17.87/28.34美元)，但在週期深入的過程中下調估值倍數;目標價從385美元上調至440美元。

亞德諾及Indie Semiconductor財報前瞻

亞德諾將於2月18日美股盤前公佈最新業績。該公司長期以來的表現幾乎都接近指引區間上沿。瑞銀預計，亞德諾2026財年一季度業績也將如此——營收預計爲31.7億美元，高於公司指引的30–32億美元及市場一致預期的31.1億美元;EPS預計爲2.39美元，高於公司指引的2.19–2.39美元和市場預期的2.31美元。

亞德諾的工業板塊的基本面看起來穩健。本財報季對汽車的評論略顯疲軟，但風險已被對衝——亞德諾管理層此前已指引爲低個位數下降(而正常季節性爲+1%)，且高級駕駛輔助系統評論仍保持良好態勢。

對於2026財年第二季度，瑞銀將工業板塊的增長預期上調至+7%，符合近期季節性趨勢但低於歷史最佳+10%的季節性增幅——鑑於近期航空航天與國防及自動測試設備領域的強勁評論，若指引更佳也不足爲奇。瑞銀相應下調消費電子板塊增長預期(現爲-7%)。

盈利方面，瑞銀預計毛利率溫和提升約50個基點，運營支出因年度薪資稅增加和持續強勁的可變薪酬而季節性增長約4%，合計推動每股收益環比顯著增長約10%至2.63美元。儘管運營槓桿提升空間已有限，但亞德諾管理層在數據中心、航空航天與國防、測試測量儀器領域佈局精準，收入增長軌跡也反映了這一點。

綜上所述，瑞銀將亞德諾2026財年每股收益預測上調0.34美元至10.86美元，2027財年每股收益上調1.17美元至13.78美元;更新可比公司估值倍數(從25倍上調至28倍，與同行一致，因市場對今年模擬芯片週期性復甦的確定性增強)，目標價從320美元上調至400美元，重申“買入”評級。

Indie Semiconductor將於2月19日美股盤後公佈最新業績。瑞銀在季度中期會議與管理層交流的基調是建設性的，並認爲公司正積極解決上季度的一次性供應中斷問題，且管理層對今年底收入加速增長的信心很高。

本財報季對汽車領域的解讀略顯疲軟，主要集中於汽車年化銷量驅動的業務部分。另一方面，本財報季對高級駕駛輔助系統的解讀普遍強勁，涉及Mobileye、Allegro MicroSystems、高通、意法半導體，Indie的視覺產品今年可能帶來上行驚喜。

瑞銀維持預測不變，Indie第四季度營收接近指引頂部，爲5800萬美元;每股虧損0.07美元。該行還預計，該公司第一季度營收爲6000萬美元;每股虧損0.04美元。瑞銀維持5美元目標價和“中性”評級，因改變遊戲規則的雷達業務增長加速時點正緩慢臨近。