英伟达

智通財經APP獲悉，英偉達(NVDA.US)將於北京時間5月21日凌晨(美東時間5月20日美股盤後)發佈2027財年第一財季財報。這不僅是一家芯片巨頭的季度成績單，更被視為檢驗全球AI基礎設施投資浪潮能否持續的關鍵風向標，正如高盛美股策略師Ben Snyder所言，英偉達今年已貢獻標普500指數約20%的漲幅，“幾乎所有資產類別的投資者都在關注這份財報”。

然而，當“超預期”已成為英偉達的常規操作，市場真正關心的早已不是數字本身。

超預期已近“板上釘釘”

據分析師普遍預期，英偉達本季營收預計為789億美元，同比增長79%，每股收益達1.77美元。而在各大投行眼中，這一數字甚至偏向保守。

高盛維持對英偉達的“買入”評級，預計本季營收將超出市場預期約10億美元，達到800.46億美元，每股收益1.86美元;同時將未來兩年EPS預測平均上調約12%，12個月目標價維持在250美元，較當前股價隱含約20%的上行空間。

摩根士丹利則更為激進。該行將英偉達列為半導體行業“首選標的”，預計本季營收將超出預期約30億美元，指引可能高出40億美元;並將目標價從260美元上調至285美元，基於2027年預期盈利的22倍市盈率估值。

美銀證券分析師Vivek Arya團隊預計，按照英偉達過去十個季度營收平均超出管理層指引7%至8%的歷史規律，本季實際營收大概率落在830億至840億美元區間。AI供應鏈方面的預期更為樂觀——服務器供應鏈業者認為，即便本季未能納入中國H200芯片的營收，單季營收至少可達820億美元，第二財季更有望衝擊900億美元。

但高盛在報告中警告稱，“單純的業績超預期已難以驅動股價跑贏大市”——市場預期已處於較高水位，驚喜的門檻正被大幅抬高。

五大焦點：華爾街究竟在盯什麼?

焦點一：1萬億美元指引是否上修?

今年3月GTC大會上，黃仁勳給出了Blackwell、Blackwell Ultra及Rubin三大平台在2025至2027年間累計實現1萬億美元數據中心收入的指引。高盛指出，該指引並未納入若干潛在增量來源，包括2027年推出的Rubin Ultra平台增量以及智能體AI帶來的CPU獨立銷售收入，市場正密切關注管理層是否借本次財報之機上調這一目標。

摩根士丹利分析師Joseph Moore預計，Blackwell與Rubin產品線在2025至2027年的累計收入確實有望達到1萬億美元，扣除Hopper相關產品約300億美元后，僅數據中心業務在2026至2027年的收入就將達到8450億美元，遠超市面一致預期的7850億美元。

焦點二：Blackwell放量與Vera Rubin接棒

芯片產品節奏是決定英偉達未來增長曲線的核心變量。目前Blackwell平台已全面放量，GB200與GB300 NVL72液冷機櫃進入大規模出貨階段。據TrendForce報告，受國際形勢變化及供應鏈調校等因素影響，Blackwell系列2026年出貨佔比預計從61%上調至71%，Hopper佔比則從10%下調至7%。

下一代Vera Rubin平台方面，美銀判斷其將於2026年下半年正式上量，該行表示，這一平台採用台積電3納米工藝，與Blackwell Ultra共用“Oberon”機架架構，產品切換相對平滑，對毛利率的衝擊預計有限。不過TrendForce也指出，由於HBM4認證耗時、網絡升級適配及更高規格液冷散熱方案的調校問題，Rubin系列存在一定的出貨延期風險。

焦點三：毛利率能否守住75%紅線

毛利率是衡量英偉達定價權與成本控制能力的關鍵指標。隨着Blackwell Ultra等更高性能產品的放量，原材料成本及先進封裝費用持續攀升，市場對毛利率的擔憂也在升温。高盛預計本季及下一季毛利率(剔除股權激勵)分別為74.8%和74.9%，略低於市場預期。美銀則將“毛利率能否守住75%”列為本次財報季五大核心爭議之一。

焦點四：中國市場何時破冰?

中國市場曾是英偉達最重要的增長引擎之一，一度貢獻約四分之一營收。然而，隨着美國出口管制的持續收緊，黃仁勳本月早些時候坦言，英偉達在中國AI加速器市場的份額已“降至0%”，沒有任何H200芯片實際出貨至中國。

轉機似乎正在出現。黃仁勳日前隨美國總統特朗普訪華，並在接受採訪時表示“中國市場終將開放”。特朗普返美后也證實H200芯片問題被提及。目前，阿里巴巴(BABA.US)、騰訊(00700)、字節跳動等十家中國科技公司已獲美國商務部批准採購H200，但實際交易尚未落地。供應鏈業者普遍認為，中國市場的缺失並不影響英偉達全年營收與獲利再創新高，但若能恢復出貨，業績增幅將更為可觀。

焦點五：競爭格局正在重構

英偉達並非高枕無憂。競爭對手正從多個方向發起衝擊。

AMD(AMD.US)正以挑戰者身份緊追不捨。更具象徵意義的是，AI芯片初創公司Cerebras Systems(CBRS.US)上週剛剛完成史上規模最大的AI芯片IPO，上市首日股價暴漲超68%，盤中一度觸發熔斷。甲骨文(ORCL.US)已在財報會議中將Cerebras與英偉達、AMD並列為核心加速器供應商。與此同時，谷歌(GOOGL.US)、亞馬遜(AMZN.US)等雲計算巨頭正加速推進自研芯片(如TPU)，構建自有AI算力生態。

不過，在供應鏈人士看來，英偉達的核心壁壘已遠不止於芯片本身。“英偉達賣的不只是GPU，而是整套AI基礎建設”——從GPU到網絡互聯、從液冷機櫃到數據中心架構，其平台化策略正是維持超過70%高毛利率的關鍵所在。

宏觀隱憂：資本開支的可持續性之爭

這份財報之所以牽動全市場，還因為它所處的宏觀背景空前複雜。

2026年，谷歌、亞馬遜、Meta(META.US)和微軟(MSFT.US)四大科技巨頭的資本支出預計合計高達7250億美元，同比大幅攀升。但鉅額投入的另一面是自由現金流的急劇惡化——科技巨頭正將經營產生的大部分現金重新投入AI基建，自由現金流預期持續下修，部分公司甚至已轉為負值。市場正從“獎勵資本開支”轉向“審視資本開支”，投資者開始追問——這些錢到底什麼時候能掙回來?

在高盛看來，回答這一焦慮的關鍵在於三個催化信號：超大規模雲廠商盈利能力是否改善、智能體AI在企業端的滲透是否加速，以及非傳統客户部署進度的能見度是否提升。“若上述信號得到印證，英偉達當前較三年中位市盈率顯著折價的估值，存在可觀的修復空間。”

市場屏息以待

期權市場的數據折射出投資者高度的博弈心態。

期權持倉數據顯示，交易員押注英偉達股價在財報公佈後將出現約6.5%的雙向波動，對應市值變動約3500億美元——超過標普500指數中約90%成分股的市值總和。這一預期反映出市場對這家AI巨頭仍持看漲態度，同時也希望保護已有的漲幅。

根據分析機構ORATS的數據，儘管這一波動預期高於英偉達2月財報前市場所消化的5.6%的波動幅度，但仍遠低於其歷史平均股價波動水平7.6%。這表明，儘管市場長期擔憂大規模AI資本支出可能難以為繼，但對英偉達的財報表現正變得更加樂觀。

Susquehanna衍生品策略聯席主管Chris Murphy指出，英偉達的期權偏斜已明顯轉向看漲期權，表明市場對上行參與的需求正在升温。“市場不再單純為下行風險付出溢價，而是越來越多地為上行參與付費，”Murphy補充道，並指出自3月觸及五年低點後，科技股看漲押注在5月中旬已升至五年高點。

儘管交易員普遍看好英偉達，但近期半導體股票及相關交易所交易基金中不斷上升的對衝和獲利了結行為表明，即便最樂觀的投資者在板塊大幅上漲後，也開始尋求保護收益。

今年以來，英偉達股價已上漲18%，同期標普500指數上漲7%，費城半導體指數則攀升59%。

Murphy表示，投資者將密切關注英偉達財報是否支撐近期AI及芯片股價格和波動率的同步上漲，尤其會關注數據中心需求、超大規模科技公司支出、利潤率以及前瞻指引等信號——這些都是AI驅動行情能否持續的關鍵。

他補充道：“另外需要留意的是，半導體板塊已成為資金擁擠的領漲板塊。期權市場表明，投資者仍願意追高英偉達，但同時也開始對其它擁擠賽道中的贏家板塊進行對衝或獲利了結。”