頤海國際

中銀證券發布研報稱，頤海國際(01579)公告2024年年報，2024年營收65.4億元，同比+6.4%，歸母淨利7.4億元同比-13.3%。2024年，公司第叁方及關聯方營收增速分別爲+10.4%、-1.8%，公司第叁方實現穩健增長，建議關注公司其他B端及海外市場帶來的增量，維持增持評級。考慮當前消費環境仍較爲疲軟，結合公司2024年業績表現，該行調整此前盈利預測，預計2025-2027年公司EPS分別爲0.83、0.94、1.03元/股，對應PE分別爲14.7X13.0X、11.9X。

中銀證券主要觀點如下：

2024年公司第叁方渠道營收增速爲10.4%，其中中式複調及方便速食均實現雙位數增長

2024年公司第叁方業務實現營收45.7億元，同比+10.4%，營收占比69.8%。分具體産品來看，(1)2024年第叁方火鍋調味料營收23.3億元，同比+6.4%，占公司火鍋底料營收的比重爲57.1%，其中銷量、噸價增速分別爲+14.1%-6.8%。噸價下降主要與公司産品結構調整，火鍋蘸料營收比重提升有關。火鍋底料中，牛油、番茄火鍋底料實現較快增長，2024年同比增速分別爲+12.1%、+8.6%(2)2024年複調第叁方業務營收7.2億元，同比+21.7%。其中核心單品小龍蝦複合調味料營收2.2億元，同比+31.5%，占整體複調的28.3%，小龍蝦調味料新品上市及B端客戶調味料銷售增加，從而推動整體複調實現較快增長。(3)2024年第叁方方便速食營收14.5億元，同比+11.1%，該行判斷核心單品自熱火鍋相對其他方便食品，整體占比較高，酸辣粉增速較快。根據公司公告，2024年酸辣粉産品營收1.4億元，同比+56.7%。

公司關聯方在産品定價上進行了適應性調整，疊加2023年原材料成本低價等因素影響，2024年關聯方毛利率同比下降3.2pct至14.3%

2024年，公司關聯方業務實現營收19.7億元，同比降1.8%，營收占比爲30.2%。分具體産品來看：(12024年，關聯方火鍋調味料業務營收17.5億元，同比降7.7%，營收占公司整體火鍋調味料業務的比重爲42.9%。2024年，關聯方火鍋調味料銷量、銷售單價增速分別爲+5.8%、-13.0%，銷售單價降幅較大，主要與關聯方年內根據市場價格對公司産品進行調價有關。(2)2024年，關聯方在中式複調、方便速食業務的營收增速分別爲126.8%、87.8%，營收實現高速增長主要系公司産品豐富度提升及去年同期方便速食低基數有關。2024年，關聯方毛利率爲14.3%，同比降3.2pct該行判斷一方面與去年同期原材料成本低價有關，另一方面主要與公司年內調整産品價格有關。

公司積極拓寬渠道覆蓋，其他B端及海外市場將逐漸貢獻增量

(1)爲進一步擴大消費人群覆蓋，公司近兩年積極開發小B端客戶，提供滿足廣泛B端小餐飲客戶需求的標品。該行判斷，憑借公司的品牌力及穩定的産品質量，疊加公司通過獨立團隊對第叁方渠道重點布局和建設，其他B端有望在低基數下實現較快增長。(2)公司較早布局東南亞市場，同時積極探索“清真”及中東市場。根據公司年報，2025年海外拓展及渠道建設將作爲公司重點，提升海外C端主流商超及當地的B端市場份額。隨着泰國工廠供應中心的建成，海外工廠産能將逐漸釋放，有助于擴大公司對海外市場的輻射成程度，海外市場收入占比有望進一步提升。

2024年受關聯方調價影響，毛利率同比小幅下滑

淨利率受銷售費用拖累，同比下降2.6pct至11.3%。2024年公司毛利率爲31.3%，同比降0.3pct，主要與關聯方對火鍋底料産品調價所致，2024年關聯方火鍋底料毛利率爲14.1%，同比-3.2pct。受物流費用及新品推廣、內容電商、直播等線上平台營銷費用增加影響公司加大費用投放，2024年公司銷售費用率同比+2.2pct至11.8%。公司管理費用率爲4.2%，同比降0.2pct。受銷售費用率增加影響，2024年公司歸母淨利率爲11.3%，同比降2.6pct。

風險提示：宏觀經濟下行風險，需求端複蘇較慢。新品推廣不及預期。行業競爭加劇。原材料成本出現波動。