智通財經APP獲悉，中信證券發佈研報稱，25Y至2026Q1港股基本面經歷了從“內卷承壓”到“觸底企穩”的邏輯演變。25Y大盤受國內價格戰及內需低迷拖累利潤承壓，但產業鏈利潤加速向上遊資源及出海板塊集中。2026Q1季報確立了基本面築底回升態勢，核心特徵依然是外需強、內需弱：全球定價的大宗商品、出海溢價敍事以及海外算力外溢的AI核心產業鏈構成業績釋放強動能；反觀國內傳統內需相關的基建、地產鏈及汽車賽道則因供給過剩和內卷持續築底。

進入5月，季報落地帶動盈利預期下修顯著鈍化，悲觀預期基本出清。在指數缺乏整體彈性的業績空窗期，預計市場主線將進一步向高業績確定性靠攏。建議關注三條主線：一是供給約束下的強景氣週期板塊；二是算力紅利驅動的AI外溢硬科技；三是提供高確定性溢價補償的泛紅利方向。

中信證券主要觀點如下：

港股25Y業績分化加劇，整體利潤承壓。

港股25Y基本面呈現“營收韌性延續、盈利壓力顯著”的格局。受AI資本開支侵蝕、價格戰內卷及內需低迷拖累，恆生綜指及恆生指數盈利增速分別驟降至2.4%和0.6%，除金融EBIT全面轉負，ROE回落至10.1%；恆生科技營收雖增10.8%，但盈利同比收縮9.5%。而整體業績兑現力度顯著惡化，利潤指標不及彭博一致預期（可比淨利潤/除金融EBIT分別低出預期2.77%和3.85%）。結構上呈現大市值業績穩健、中小型企業盈利承壓的割裂。

利潤向上遊資源與出海溢價集中；醫藥與金融走出獨立行情。

2025年港股行業分化顯著。對比24Y，原材料淨利潤率由4.0%幾近翻倍至7.8%，ROE提升了2.6個百分點，上游週期極致演繹；工業雖受海運觸頂壓制，但靠工業工程支撐，EBIT總額超預期，出海溢價凸顯。金融、醫療保健營收與盈利雙超預期，走出絕對獨立行情，其中醫療EBIT增速較24Y大增42.9個百分點至51.0%，與原材料成唯二利潤率與ROE雙走強行業。反觀可選消費淨利潤率較24Y大幅下滑1.9個百分點，地產建築不及預期個股佔比達七成；多數行業因利潤壓制，且受再融資與留存收益上升拖累，陷入ROE下降困局。

週期板塊業績分化，原材料與工業工程業績增速上行。2025年原材料在24Y高基數上實現近100%利潤飛躍（盈利正偏差8.2%），黃金受金價上行拉動營收同比大增21.6%、盈利暴增87.1%，工業工程逆勢增長28.9%，共同構築強議價權防禦牆。然而，一般金屬增速大幅放緩至9.2%且因成本剛性導致業績不及預期；運輸景氣度超預期回落，盈利轉負（-22.2%）；油氣與煤炭深陷收縮泥潭，不及預期企業佔比高達71%與86%；建築九成企業不及預期，基本面極度承壓。

防禦板塊中，消費零售強勁反轉，農業產品劇烈修正。2025年，必選消費中消費零售實現強勁反轉，盈利同比增速回升至34.8%，超預期企業佔比高達67%，成為板塊內最大亮點；電訊行業營收盈利維持微增，整體表現符合預期，發揮穩壓器作用；公用事業面臨營收收縮（同比-2.5%），電價及需求端壓制導致業績修復不及預期。相比之下，農業產品板塊遭遇劇烈修正，營收增速由24Y的39.9%驟降至7.6%，所有企業盈利均不及預期，受週期拖累程度遠超市場樂觀預期。

金融板塊展現韌性，地產仍處於收縮區間。保險行業受負債端改善及投資收益支撐，2025年盈利維持24.3%的雙位數高增且超預期；銀行業展現極強穩健性，營收與盈利同比微升3.0%與3.4%且符合預期；資管及經紀業務表現亮眼，拉動其他金融盈利提速35.9%。相比之下，房地產行業營收同比收縮13.2%，盈利增速下滑至-34.0%，超61%的房企盈利低於預期，去槓桿及減值準備仍對業績構成拖累。

成長板塊的半導體與醫藥築底修復，內需方向壓力延續。半導體展現底部復甦態勢，2025年營收提速15.1%、盈利轉正至47.5%，超50%企業表現高於預期，週期回暖優於市場判斷；軟件服務營收同比穩健增長12.8%，在預期偏差錄得負值的背景下盈利相對穩固；其他醫療保健（醫療器械、CXO）與支援服務則維持穩健增長並實現正向偏差。相反，內需方向的傳統成長面臨嚴峻業績壓力。

26Q1結構分化仍存，但整體企穩回升。

26Q1披露季報個股營收同比回升至3.7%，盈利與除金融EBIT降幅大幅收窄至-0.9%/-0.2%，基本面呈現觸底企穩態勢。週期與金融向好及消費觸底是核心維穩力量。細分行業來看，外需強、內需弱格局延續，大宗商品紅利驅動金屬與黃金盈利分別同比大增98.8%和97.0%，電池產業鏈營收大增52.5%，持續兑現出海溢價，券商資管受益於交投回暖營收盈利大增，銀行維持穩健；相反，傳統基建與地產鏈受困於內需疲軟繼續承壓。成長板塊修復呈現極致分化，AI核心產業鏈及半導體成熟製程迎來業績釋放；內需疲軟的衍生問題在一季度尚未見實質好轉但下行斜率拐頭；CXO與製藥高增斜率顯著回落。

投資建議：

業績展望結構分化，聚焦高確定性。隨着5月季報披露落地，港股2026年盈利預期下修幅度已大幅收窄，邊際衝擊鈍化顯示悲觀預期基本出清。在步入業績空窗期、大盤整體業績缺乏向上彈性的環境下，預計市場交易主線將繼續向具備高業績確定性與景氣強化的方向靠攏。

結合業績增速預期與調整動能，建議關注三條主線：1）供給約束下的強景氣週期板塊，包括能源、海運與強工業金屬；2）算力紅利驅動的AI外溢硬科技方向；3）在外圍環境紛擾、風險溢價補償高企的背景下，業績預期穩中向好的泛紅利方向也值得關注，或能獲得高確定性溢價補償。

風險因素：

全球地緣衝突再度升級；中美關係超預期惡化；港股業績預期再度普遍下修；國內政策落地與經濟復甦不及預期。