百濟神州

智通財經APP獲悉，海通國際發佈研報稱，維持百濟神州(06160)“優於大市”評級，維持FY26/27營收預測64億/71億美元，略微調整FY26/27的歸母淨利潤預測至6.1億/10.4億美元，該行使用現金流折現(DCF)模型及FY27-FY35的現金流進行估值。基於WACC 9%，永續增長率4.0%(均不變)，對應目標價212.09港元。

海通國際主要觀點如下：

2025業績快報

2025年百濟神州實現收入53.4億美元(同比+40%)，其中產品收入52.8億美元，符合該行預測(52.7億美元)，略超此前管理層指引的50-53億美元。歸母淨利潤2.9億美元，實現年度經常性業務扭虧。管理層預計2026年公司將實現收入62-64億美元，實現GAAP經營利潤7-8億美元。

澤布替尼放量符合預期，美國市場增長強勁

澤布替尼：全年實現收入39.3億美元(同比+49%)。其中，美國銷售28億美元(同比+45%)，歐洲銷售6.0億美元(同比+66%)，中國銷售3.4億美元(同比+33%)。4Q25澤布替尼實現收入11.5億美元(環比+10%，同比+38%)。

替雷利珠單抗：全年實現收入7.4億美元(同比+19%)，4Q25實現收入1.8億美元(同比+18%)。

合作產品中國銷售：全年實現收入6.2億美元(同比+20%)，主要得益於地舒單抗和貝林妥歐單抗的增長。

2026催化劑豐富

1H26百濟神州重點催化劑包括：索托克拉用於R/RMCL在美國獲批;澤布替尼用於1LMCL的三期進行期中分析;CDK4預計啓動1LHR+ HER2- BC的III期臨牀;BTKCDAC用於中重度自發性蕁麻疹1b期預計讀出數據。

2H26百濟神州重點催化劑包括：遞交BTKCDAC基於2期臨牀R/RCLL適應症的加速批准申請;啓動索托克拉三藥聯用，用於2L+多發性骨髓瘤的III期臨牀;BGB-B2033(GPC3x41BB)預計啓動用於胃腸道癌的潛在註冊性II期研究;BGB-45035(IRAK4 CDAC):類風溼關節炎的I/II期數據預計讀出

風險提示

商業化不及預期風險;研發不及預期風險;行業政策風險;地緣政治不確定性。