中煙香港

思摩爾國際

智通財經APP獲悉，華安證券發佈研報稱，近期，菲莫國際與英美菸草股價創歷史新高，自2024年9月美聯儲開啓降息週期以來，菸草股超額收益率明顯提升。迴歸國內，菸草行業聚焦現代化與國際拓展，新政落地後，國內菸草企業享有免稅紅利，價值突出。在全球降息週期下，菸草股進攻與防守性兼備，一方面，菸草公司通過區域擴張、品類擴張，EPS穩定提升；另一方面，菸草股盈利波動小、需求剛性，防禦屬性凸顯。建議積極關注：中煙香港(06055)、思摩爾國際(06969)。

華安證券主要觀點如下：

降息週期下菸草股防禦屬性凸顯，收益率表現領先

近期菲莫國際與英美菸草股價創歷史新高，自2024年9月美聯儲開啓降息週期以來，菸草股超額收益率明顯提升：截至2026年2月26日，英美菸草與菲莫國際較標普500的超額收益率分別達42%和32%。其防禦性源於：1)需求剛性，逆週期屬性強：菸草具有剛性消費和重複消費的特徵，價格彈性極低，即便在經濟下行期銷量亦保持穩定；2)現金流優秀且持續高分紅：股息率通常爲5-7%，在債券收益率下行環境下吸引力提升。

菸草股同時兼備進攻屬性，增長由區域與品類擴張驅動。以菲莫國際爲例，其增長可分爲兩個階段：2016年前主要依靠區域擴展貢獻PMI EPS核心增量，亞洲、拉美等市場收入佔比提升；2016年後則由RRP系列貢獻PMI EPS核心增量。截至2025年，公司無煙業務佔總淨收入41.5%，佔總毛利潤近43%，有效對衝了傳統捲菸下滑。2025年公司無煙產品淨收入與毛利潤均實現雙增長，分別增長15.0%(有機增長14.1%)/20.3%(有機增長8.6%)公司對2026年業績增長抱有信心，預計調整後稀釋每股收益同比增長11.1%至13.1%。

迴歸國內，菸草行業聚焦現代化與國際拓展，中煙香港在捲菸出口免稅市場享有獨家地位，價值突出

2026年全國菸草工作會議強調建強建優現代菸草產業體系，並加力推動國際業務高質量發展。中煙香港作爲中國菸草境外資本運作與國際拓展的指定平臺，在捲菸出口免稅市場享有獨家經營權。公司2026年2月13日發佈《持續關連交易有關獨家捲菸出口業務的最新進展》公告，根據國家菸草專賣局發佈的《境內免稅市場菸草製品管理辦法》，中國菸草國際有限公司是唯一具備向中國境內免稅市場出口捲菸國營貿易資格的企業。

新政落地後，爲繼續通過本公司向中國境內免稅市場出口捲菸，交易對手方將與中煙國際訂立代理協議，中煙國際作爲代理人根據框架協議，和中煙香港及工業公司三方簽署個別協議，將交易對手方製造的捲菸出口至中國境內免稅市場。

華安證券認爲，銷售至中國境內免稅市場的捲菸採購交易供應鏈優化，特別是下游鏈條變化，將提升中煙香港捲菸出口業務毛利率，帶動中煙香港盈利能力提升。未來，中煙香港有望通過整合更多進出口業務、收購海外資產及優質品牌等方式，進一步發揮平臺作用，落實全球化戰略。

風險提示

宏觀經濟增長不及預期風險；企業經營狀況低於預期風險；原料價格上升風險；匯率波動風險；競爭格局加劇。