智譜

MINIMAX-WP

智通財經APP獲悉，浦銀國際發佈研報稱，據Artificial Analysis榜單，當前中美大模型技術差距已壓縮至3~6個月，國內前沿模型綜合水平逐漸逼近海外頂級模型，相較於海外，國內大模型廠商重點聚焦場景落地與開源生態構建。從變現模式上看，由於巨頭對國內流量把控，獨立廠商To C國內生存空間被壓縮，出海機會更大。當前，中國大模型行業從技術探索邁入資本化與商業化博弈階段，大模型受到市場追捧，高增長預期已在估值充分反映，或需較長時間消化。

浦銀國際主要觀點如下：

2026年大模型趨勢展望

中美差異：據Artificial Analysis榜單，當前中美大模型技術差距已壓縮至3~6個月，國內前沿模型綜合水平逐漸逼近海外頂級模型，不過美國廠商更注重尖端技術創新，國內廠商重點聚焦場景落地與開源生態構建。

競爭格局：中國獨立大模型廠商憑藉決策靈活性，與互聯網大廠將呈現分層競合、互補共生格局，大廠以算力、數據、生態主導通用基座與C端場景，獨立廠商聚焦垂直技術、開源創新。

商業變現：短期To B模式具備更強穩健性與確定性，從長期潛力來看，To C模式更具想象空間。由於巨頭對國內流量把控，獨立廠商To C國內生存空間被壓縮，出海機會更大。

盈利預期：大模型行業普遍處於虧損狀態，核心制約因素爲算力投入、研發成本及獲客成本，短期難以實現盈利，盈利關鍵在於提升商業變現以及優化推理成本等。

大模型公司有哪些共同特點？

大模型行業正從參數競賽轉向效率與多模態融合，同時面臨算力、數據等挑戰。智譜與MiniMax作爲國內獨立大模型廠商代表，均爲港交所上市首批大模型標的，佈局MaaS、多模態與Agent方向，採用API、訂閱、私有化部署等多元商業化路徑，都呈現高營收增速、超高研發投入、持續大額虧損、經營現金流爲負的典型早期成長特徵。這些特徵是大模型行業高投入、高成長的集中體現。

智譜和MiniMax有何不同？

智譜(02513)與MiniMax(00100)在戰略定位、技術路線、商業模式、市場佈局及財務特徵上存在顯著差異：智譜定位爲AI基礎設施提供者，以GLM系列通用大模型爲核心，走國產化全棧技術路線，主打ToB業務，通過模型授權、私有化部署和行業定製服務國內政企客戶，國內收入佔比超80%，毛利率50%(1H25)，人力與研發成本較高；MiniMax則定位爲AI原生內容與交互平臺，採用全模態並行的輕量高效技術路線，聚焦AI原生產品化，以ToC業務爲主(收入佔比超70%)，全球化特徵突出、海外收入佔比超70%，毛利率25.4%(2025)，成本以算力爲主。

大模型受到追捧，高增長預期已在估值充分反映，或需較長時間消化

智譜和MiniMax登陸港股，標誌着中國大模型行業從技術探索邁入資本化與商業化博弈階段。大模型公司受到追捧，股價暴漲，主要由於：AI產業風口、稀缺標的FOMO情緒、高增長預期、技術突破，疊加流通比例小和納入恆指及港股通預期等因素。

截至今年3月2日，智譜、MiniMax市值已比肩快手、京東，躋身港股科網股第一梯隊，對應2025年P/S分別高達266倍和413倍，估值相對充分，或需較長時間消化。參考快手2021年上市初期估值衝高後持續回落，高成長賽道早期情緒溢價往往需要漫長週期消化，將主要依賴收入規模的幾何級快速增長。

風險因素

人工智能落地不及預期；研發投入超預期；競爭加劇。