李寧

安踏體育

智通財經APP獲悉，國盛證券發佈研報稱，截至2025年末各運動品牌渠道庫銷比基本在4-5個月左右，渠道庫存質量健康。2026年以來隨着公司推進春節假期營銷和產品上新，該行判斷Q1整體表現保持穩健增長態勢。推薦奧運週期有望迎來品牌力提升的李寧(02331)，集團化運營能力卓越的運動鞋服板塊優質標的安踏體育(02020)，關注特步國際(01368)、361度(01361)。

國盛證券主要觀點如下：

2025年回顧：基本面穩健增長，庫存管理持續優化

2025年安踏體育營收/剔除2024年一次性利得後歸母淨利潤同比分別+13.3%/+13.9%至802.2億元/135.9億元，李寧營收同比分別+3.2%至296.0億元，特步國際營收/歸母淨利潤同比分別+4.2%/+10.8%至141.5億元/13.7億元，361度營收/歸母淨利潤同比分別+10.6%/+14.0%至111.5億元/13.1億元，板塊公司整體表現穩健。

從庫存層面來看，該行判斷截至2025年末各運動品牌渠道庫銷比基本在4-5個月左右，渠道庫存質量健康。從估值層面來看，目前板塊整體估值水平仍處於過去2-3年中樞位置，安踏體育/李寧/特步國際/361度對應2026年PE分別為12x/17x/9x/8x，2026年以來隨着國家政策的持續刺激以及居民消費信心回升，板塊估值仍有上升空間。

運營趨勢分析：板塊公司着力於產品力提升、渠道端運營改善、營銷推廣搶佔消費者心智

1)產品端：各品牌以跑步產品為核心，依託前沿科技平台推動產品迭代，李寧2025年推出中底科技“超膠囊”，特步推出160X 7.0系列助力運動員打破國家紀錄;在跑步產品之外，品牌公司繼續完善户外產品矩陣，拓寬增長動能。

2)渠道端：在門店數量穩定的基礎上(截至2025年末安踏/Fila/李寧/特步/361度門店數量為9855/2040/7609/7845/9011家)，各品牌推動差異化業態創新與單店運營效率提升，安踏競技場旗艦店月均店效超300萬，361度全國累計落成127家超品店，李寧探索龍店新店型，特步國際強化奧萊渠道佈局。

3)營銷端：各公司立足核心運動品類深化賽事資源佈局，同時重視品牌層面的大賽營銷，李寧贊助中國奧委會有望持續提升品牌影響力，安踏為國家隊提供專業裝備，為品牌科技屬性背書，361度連續蟬聯亞運會贊助合作伙伴，為海外業務擴張奠定基礎，特步國際繼續發力跑步賽道，鞏固競爭護城河。

展望2026年：板塊需求韌性仍在，標的公司提質增效

核心邏輯一方面在於居民消費信心處於逐步復甦階段，政策持續刺激效果有望逐步顯現;另一方面隨着運動羣體擴大，消費者對功能性服飾的偏好有望延續。綜合考慮基數因素及消費復甦節奏，該行預計2026年增速或呈現前低後高的趨勢。從業績層面來看，不考慮一次性利得因素當前該行預計安踏體育2026年歸母淨利潤增長3%至140.53億元，預計特步國際2026年歸母淨利潤下降8.1%至12.6億元，預計361度2026年歸母淨利潤增長11.1%至14.6億元。

風險提示：消費環境波動風險，門店擴張不及預期，電商業務建設不及預期。