綠城中國

智通財經APP獲悉，廣發證券發佈研報稱，預計綠城中國(03900)26-28年歸母淨利潤分別為15億元、20億元、33億元，當前市值對應25年權益銷售PS僅0.2x，市場對公司未來利潤水平預測及過去兩年經營管理變化存在較大預期差。基於悲觀情景測算，公司NAV為316億元，給予綠城中國合理價值14.20港元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。

廣發證券主要觀點如下：

強利潤考核，股東訴求一致

25年3月中交劉成雲接任董事會主席，12月落地了以“集團收權、精簡組織、強利潤考核”為導向的架構調整。26年3月前行政總裁郭佳峯退休，但關鍵執行崗位人員保持穩定。中交對於綠城管理訴求與中小股東高度一致，且具備較高市場化活力。

產品力構築溢價護城河，銷售規模與質量雙升

25年公司自投及權益銷售金額均升至行業第五，全口徑(包括代建)第一。據測算25年底未售貨值2217億元，21年以後新貨佔比56%，且50%為24年之後新規項目。24-25年項目售價平均超過周邊產品20%，對應淨利率達到11%，完美適配好房子時代。

投資聚焦核心“短平快”，補貨充足銷售彈性大

公司拿地聚焦核心盈利城市，拿地強度維持在40%左右。25年權益補貨強度86%，主流房企排名前三，重點佈局上海、杭州、蘇州等市場，26年有望率先企穩。

歷史包袱加速出清，利潤步入良性回升通道

綠城歷史銷售規模與利潤規模差距較大，但隨着管理機制與市場環境的變化，三大負面原因正全面改善。第一費率壓降，25年已經優於行業平均水平。第二減值壓力釋放，21-25年，累計減值計提規模已達137億元，剩餘老貨規模為1004億元，樣本測算有一半左右老貨保持盈利，中性情景下後續減值不足百億。第三，權益攤薄改善，永續債於2023年全部清還，且高權益項目利潤率回升，普通股東業績將具備極大上升彈性。

風險提示：景氣度恢復不及預期;毛利率承壓;投資毛利率下行等。