網易－Ｓ

智通財經APP獲悉，國信證券發佈研報稱，網易-S(09999)遞延收入高增為後續季度收入增長蓄力，關注《遺忘之海》《無限大》等新遊進展。維持26-28年調整後歸母淨利潤分別為406/447/480億元。繼續維持“優於大市”評級。

國信證券主要觀點如下：

總覽：收入同比上升6%，毛利率提升優秀

26Q1，公司實現營收306億元，同比上升6%。Non-GAAP歸母淨利潤112.8億元，同比持平。26Q1，公司綜合毛利率69%，同比上升5pct，其中游戲增值服務毛利率提升6pct。毛利率提升，主要系高毛利自研遊戲佔比提升、渠道分成成本下降等。除此以外，公司管理費用控制優秀，26Q1管理費用6.3億元，同比下降33%，管理費率2.1%，同比下降1.2pct。

遊戲：經典遊戲展現長期價值

26Q1，在線遊戲業務收入為251億元，同比增長7%。高基數以及新遊戲真空期，增長較好。26Q1網易遞延收218億元，同比增長23%，環比增長6%，反應健康流水狀態。當前經典遊戲支撐網易遊戲大盤。多款經典遊戲憑藉高頻內容迭代和玩法創新，玩家活躍度和收入表現持續強勁，包括《夢幻西遊》、《燕雲十六聲》海外發行等。《燕雲十六聲》海外3月推出首個大型版本擴展，更新推出後登上Steam全球暢銷榜第2位，季度營收再創歷史新高。除此以外，《第五人格》、《蛋仔派對》運營修復。後續pipeline：《遺忘之海》（26Q3上線）、《無限大》（年底或明年）、《妖妖棋》（自走棋）等。

有道：收入同比上升4%，得益於AI技術領域持續投入

26Q1，有道淨收入為13億元，同比上升4%。根據有道財報，學習服務收入為6.3億元，同比增長4.2%，增長主要得益於AI驅動的訂閲服務。智能設備收入為1.1億元。廣告服務收入為6.1億元，同比增長20.9%，增長主要得益於在AI技術領域的持續投入，以及網易集團及海外市場需求的提升。

網易雲音樂：毛利率趨勢較好

26Q1，雲音樂淨收入為20億元，同比增長7%。毛利率37%，同比持平，環比提升2pct，顯示公司在內容成本控制和業務結構優化。

風險提示

政策風險；新產品上線推遲的風險；遊戲市場競爭激烈的風險；遊戲出海表現不及預期的風險。