英偉達

英偉達(NVDA.US)近期公佈亮眼季度業績與前瞻後股價反而下跌，使得市場看空聲音有所升溫。部分做空者將焦點放在應收賬款天數(DSO)上升與庫存增加這兩項指標，引發對公司財務質量的擔憂。然而，天風國際分析師郭明錤表示，這些質疑並無充分依據，也未正確理解英偉達當前的業務結構變化。

智通財經APP獲悉，郭明錤指出，英偉達本財年第三季度的應收賬款天數從過去數年的平均46天上升至53天，被部分批評者視爲“財務惡化甚至造假”的跡象，但這種看法忽略了應收賬款集中度大幅提升這一關鍵因素。過去財年英偉達來自大客戶的應收賬款佔比平均僅23.8%，在本季度則攀升至65%。隨着賬款更集中於少數大型客戶，付款週期拉長是合理現象，尤其雲端服務提供商(CSPs)一直以來都有較長賬期，這是行業慣例，反映的是大客戶更強的議價能力，而非財務異常。

此外，他批評做空者選擇了錯誤的對標公司。多空雙方對比的是並非主要服務雲端客戶的企業，因此得出的結論失真。若將英偉達與同樣以CSPs爲主要客戶的廠商比較，例如Arista、Celestica 和Vertiv，這些公司的應收賬款天數通常都超過60至70天。相較之下，英偉達目前53天的DSO不但不異常，反而位於合理區間。

關於庫存，市場也出現“需求不振”或“數據造假”的揣測，因爲英偉達庫存環比增長32%，似乎與黃仁勳口中的雲端GPU“全部售罄”不符。郭明錤對此迴應指出，做空者的比較基準同樣存在事實錯誤。首先，FY23第二季度庫存並未下降，而是環比增長約23%至38.89億美元。其次，本季度庫存的32%環比增長，與上游產能擴張趨勢高度一致。臺積電(TSM.US)CoWoS(晶圓上芯片封裝)月產能估計在今年第三季度環比增加25至30%，提升至每月約6萬片。

更重要的是，本季度英偉達庫存中“在製品”(Work-in-Process)佔比最高，達到總庫存的44.2%，金額環比大增98%至87.35億美元。這主要反映今年第三季度開始大量量產全新Blackwell架構的B300 GPU，而非庫存積壓。郭明錤強調，這不僅不是財務異常，而是顯示英偉達已提前爲B300的強勁需求做準備。

郭明錤認爲，市場對英偉達的財務指標出現誤讀，相關批評忽視了客戶結構變化、行業賬期特性與產能週期的影響。庫存與應收賬款天數的變化均可由業務擴張與新品量產解釋，與所謂的“財務造假”毫無關聯。